2022年上深交易所和银行间市场交易商协会相继推出低碳转型债券和转型债券，传统高排放行业的低碳转型正加速前进。在2023年10月上交所最新发布的《上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第2号——专项品种公司债券》和2023年10月深交所最新发布的《深圳证券交易所公司债券发行上市审核业务指引第7号——专项品种公司债券》监管文件中，统一了低碳转型债券品种的相关发行要求，进一步明确了鼓励和支持转型类债券的发行。 在一级市场中，2023年，全国共发行（低碳）转型债券3只，发行规模22.68亿元，与2022年相比均有大幅下滑。截至2023年末，国内共累计发行17只（低碳）转型债券，合计发行规模共98.98亿元。其中，从券种来看，中期票据的发行只数占总（低碳）转型债券只数五成以上，其次为公司债，两者发行规模共占总（低碳）转型债券规模超过80%。从发行主体信用级别来说，发行（低碳）转型债券的主体信用等级均不低于AA级，其中82.35%的发行人为AAA级。从企业性质来看，国有企业为发行（低碳）转型债券的主要力量。从发行人所在行业来看，电力生产与供应、钢铁、金融行业发行（低碳）转型债券的意愿相对较大，发行债券总数占（低碳）转型债券发行总只数的六成以上。 在二级市场中，2023年，全国共有17只（低碳）转型债券参与交易，交易额达80.26亿元，较上一年度交易额有明显下降。从债券类型和债券交易场所来看，中期票据（低碳）转型债券二级市场交易最活跃的债券类型，银行间市场为主要交易市场。 截至2023年末，（低碳）转型债券可比同类债为5只，80%的（低碳）转型债券低于当天发行的同类债券票面利率，发行成本低18.5BPs~261.5BPs，表现出一定的成本优势。 针对（低碳）转型债券市场目前面临问题，应加快构我国建转型金融标准体系，明确转型金融的概念和原则，推出重点行业的转型金融标准，并不断丰富覆盖行业范围。未来，伴随着相关政策的持续推进，（低碳）转型债券市场不断扩容，纳入更多不同行业类型发行主体，同时充分引导更多民间资本，拓宽转型项目融资渠道，进一步降低融资成本，促进企业向着低碳转型发展。
一、转型类债券的发展回顾
转型金融的概念由可持续金融演化而来。2019年3月，经济合作与发展组织（OECD）提出了转型金融的概念。2020年3月，欧盟委员会技术专家组发布了《欧盟可持续金融分类方案》，将可持续金融中的绿色金融和转型金融的概念进行了区分，强调了转型金融对传统碳密集型的经济活动或市场主体向低碳和零碳排放转型的金融支持。2020年9月，气候债券倡议组织（CBI）发布了《为可信的绿色转型融资（FCT）》白皮书，提出转型的五项原则为：符合1.5度温控目标的碳排放轨迹、以科学为基础设定减排目标、不计入碳抵消、技术可行性优于经济竞争性、刻不容缓的行动而非旷日累时的承诺。国际资本市场协会（ICMA）于2020年12月发布了《气候转型融资手册》，定义气候转型金融为针对市场实体、经济活动和资产项目向低碳和零碳排放转型的金融支持，尤其是针对传统的碳密集和高环境影响项目、经济活动或市场主体；同时对转型融资的信息披露提出了披露发行人气候转型战略和公司治理、业务模式中如何纳入环境考量、气候转型战略基于科学的转型目标和转型路径、执行情况应透明四项原则性要求。2021年5月，日本金融厅和环境部等联合发布《气候转型融资基本指南》，认为转型金融是为难以减排的部门提供融资，以助力其为实现脱碳或低碳转型开展长期的、战略性的温室气体减排活动。2022年10月，由中美牵头起草、由可持续金融工作组（SFWG）制定并发布的《G20转型金融框架》确定了转型金融总体原则，将转型金融定义为“在符合联合国可持续发展目标（SDGs）的背景下，以和《巴黎协定》目标相一致的方式，支持整体经济向低排放、净零排放和气候适应性转型的金融服务”。全球主要国家就发展转型金融形成类似国际共识，为各个国家监管部门建立本国关于转型金融方面政策路径提供有效参考。 在双碳目标背景下，我国绿色金融市场发展迅速。然而，在现有绿色金融支持的范畴下，传统高碳行业进行低碳转型的经济活动未得到充分支持。推动碳密集型行业低碳化转型，实现可持续发展，亟需多元化的金融工具提供资金支持，拓宽可持续发展的融资渠道。在此背景下，转型金融产品于2021年在我国兴起，可持续发展挂钩贷款（SLL）、可持续发展挂钩债券（SLB）等多种具有转型作用的金融产品相继出现。2022年，上海证券交易所、深圳证券交易所和中国银行间市场交易商协会（以下简称“交易商协会”）分别相继推出低碳转型债券和转型债券，传统高排放行业的低碳转型正加速前进。 就目前来看，国内转型类债券具体包括转型债券、低碳转型债券、低碳转型挂钩债券等，其中转型债券和低碳转型债券（下文统称“（低碳）转型债券”）是限制募集资金用途符合国家低碳转型相关发展规划或政策文件及国家产业政策要求，募集资金专项用于低碳转型领域的债券；可持续发展挂钩债券和低碳转型挂钩债券（下文统称“SLB债券”）则不限制募集资金用途，通过要求发行人设置低碳转型目标，并将该目标与债券结构相挂钩，促进发行人进行低碳转型发展。本文将围绕转型类债券中限制募集资金用途投向转型领域的（低碳）转型债券进行分析讨论。 2022年5月24日，在上海证券交易所的指导下，宝山钢铁股份有限公司成功发行全国首单低碳转型债券，债券规模为5亿元。2022年6月2日，上海证券交易所修订发布了《上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第2号——特定品种公司债券（2022年修订），首次正式推出低碳转型债券；2022年12月30日，上海证券交易所发布的《上海证券交易所资产支持证券挂牌条件确认规则适用指引第4号——特定品种资产支持证券》，又明确了低碳转型资产支持证券的发行要求。2023年3月14日，上海证券交易所发布的《上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第2号——特定品种公司债券（2023年修订）》（上证发〔2023〕57号）对低碳转型债券的募集资金用途进行了部分调整，在低碳转型领域的园区节能环保提升领域中，增加了“节能环保产业基地（园区）建设”；之后同年10月20日，上海证券交易所更新发布的《上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第2号——专项品种公司债券》（上证发〔2023〕168号）（现行）中，增加“鼓励发行前及存续期三方评估”的内容，其他内容保持不变。 上海证券交易所推出首单低碳转型债券后，交易商协会紧随其后于2022年6月6日发布《关于开展转型债券相关创新试点的通知》，创新推出转型债券，应对气候变化目标，支持传统行业绿色低碳转型，分别从募集资金用途、信息披露、第三方评估认证、募集资金管理等方面对转型债券的发行提出了具体要求。2022年6月22日，交易商协会首批的5只转型债券成功发行。随后，2022年6月28日，深圳证券交易所的首单低碳转型债券由攀钢集团有限公司成功发行，募集资金全部用于低碳转型领域。2022年12月30日，深圳证券交易所发布的《深圳证券交易所资产支持证券挂牌条件确认业务指引第3号——特定品种》，首次出现低碳转型领域定义，同时明确了低碳转型资产支持证券的发行要求。2023年10月20日，深圳证券交易所发布的《深圳证券交易所公司债券发行上市审核业务指引第7号——专项品种公司债券》正式推出低碳转型债债券，并对低碳转型债券的募集资金用途和信息披露要求进行了详细说明。 （低碳）转型债券的推出，是对于绿色债券的有益补充，可拓宽传统高排放行业参与可持续金融市场的渠道，进一步发挥金融工具对低碳转型的支持作用，帮助传统高排放行业低碳转型发展，从而助力我国碳达峰、碳中和目标的实现。
二、（低碳）转型债券市场发行及交易情况
2023年度，全国共发行3只（低碳）转型债券，发行规模共计22.68亿元。整体而言，债券发行数量与发行规模较去年均出现大幅下降，其中发行只数较去年下降78.57%，发行规模较去年下降70.28%。
2023年发行的（低碳）转型债券包括：
（1）2023年2月14日，无锡华光环保能源集团股份有限公司（以下简称“华光环保”）在银行间市场成功发行“无锡华光环保能源集团股份有限公司2023年度第四期超短期融资券（转型/碳资产）-23华光环保SCP004（转型碳资产）”，发行规模为2.00亿元，期限为268日，票面利率为2.72%，募集资金拟全部用于发行人控股子公司无锡蓝天燃机热电有限公司偿还“无锡蓝天燃机热电联产项目（以下简称“转型项目”）产生的金融机构借款。 （2）2023年6月1日，中飞租融资租赁有限公司（以下简称“中飞租赁”）在上海证券交易所成功发行“中飞租融资租赁有限公司2023年面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）（低碳转型）-23中飞01”，发行规模为15.00亿元，期限为3年，票面利率为3.85%，募集资金扣除发行费用后，拟全部用于高燃料效率的新型飞机采购及老旧飞机更新换代的低碳转型领域。 （3）2023年7月17日，眉山发展控股集团有限公司（以下简称“眉山控股”）在上海证券交易所成功发行“眉山发展控股集团有限公司2023年面向专业投资者非公开发行低碳转型公司债券（第二期）-23眉控02”，发行规模为5.68亿元，期限为5年，票面利率为5.20%，募集资金将用于四川启明星铝业有限责任公司电解铝技术及环保绩效升级改造项目。 截至2023年末，全国共发行17只（低碳）转型债券，累计发行规模达98.98亿元。其中，从券种来看，中期票据的发行只数占总（低碳）转型债券只数五成以上，其次为公司债，占总（低碳）转型债券只数29.41%，中期票据和公司债的发行规模共占总（低碳）转型债券规模的80%以上，其余为资产支持证券和短期融资券；从发行主体信用级别来说，发行（低碳）转型债券的主体信用等级均不低于AA级，其中82.35%的发行人为AAA级；债项信用等级方面，近三成债券为AAA级，其余产品无债项评级；从企业性质来看，国有企业为发行（低碳）转型债券的主要力量，八成以上的发行主体为国有企业，其中国有控股、地方国有企业和中央国有企业的（低碳）转型债券发行只数占比分别为47.06%、35.29%和5.88%，其余均为香港公司子公司；从发行人所在行业来看，（低碳）转型债券的发行人覆盖了煤炭、化工、钢铁、有色金属、装备制造、电力生产与供应、基础设施投融资、综合、金融9个行业，其中电力生产与供应、钢铁、金融行业发行（低碳）转型债券的意愿相对较大，分别发行了6只、3只和2只，占（低碳）转型债券发行总只数的六成以上，其余行业发行（低碳）转型债券的数量在1~2只之间，在发行规模方面，电力生产与供应、煤炭、金融行业发行规模分别为32.30亿元、17.00亿元和25.00亿元，其余行业发行规模均不超过10.00亿元。
2023年，全国共有17只（低碳）转型债券参与交易，交易额达80.26亿元，较上一年度交易额下降11.43%，（低碳）转型债券交易有明显下降。从债券类型和债券交易场所来看，中期票据交易金额占比超70%，是（低碳）转型债券二级市场交易最活跃的债券类型，银行间市场为主要交易市场，交易额占比92.99%。
三、（低碳）转型债券发行成本观察
截至2023年末共计发行17只（低碳）转型债券，剔除无同类可比债，可比同类债为5只，包括2只中期票据和3只公司债，将本年新发行（低碳）转型债券的发行成本与同类债平均发行利率相比，80%的（低碳）转型债券低于当天发行的同类债券票面利率，发行成本低18.5BPs~261.5BPs，表现出一定的成本优势。
2023年，（低碳）转型债券共发行3只，发行人分别为装备制造、融资租赁和城市基础设施建设行业；债券募投项目的类型分别为天然气清洁能源使用、设备更新和节能降碳改造项目。与去年相比，2023年发行人行业不再局限于传统高耗能高碳排放行业，其他行业也开始尝试转型金融创新，但募投项目类型与去年相似。
其中，装备制造业和城市基础设施建设业发行的（低碳）转型债券的募集资金分别用于天然气热电联产和电解铝技术及环保绩效升级改造，通过提升能源清洁高效利用水平或通过应用低碳新技术和升级改造，促进行业低碳转型；金融行业发行的（低碳）转型债券的募集资金用于采购老飞机，支持民航企业进行老旧飞机设备的更新换代，发挥了金融行业对实体经济的资金支持作用，间接展现了交通运输行业进行低碳转型发展的行动。
五、（低碳）转型债券发展展望
（低碳）转型债券自2022年推出后，整体发行量较低，且2023年发行量较上一年大幅下降。目前（低碳）转型债券发展受限，面临多个问题：如：我国转型类债券仍缺乏明确和规范的分类标准，发行主体缺乏识别转型项目的重要依据；现有发行案例多以创新为主，多数发行主体仅发行首次转型债券，之后同一发行主体重复发行的情况极少，各交易场所的（低碳）转型债券发行在首批试点发行后显著减少；（低碳）转型债券较严格的限制募集资金用途，符合发行要求的范围有限，但市场利率相较同期其他绿色债券没有明显优势，不能满足高碳行业转型需求，导致市场发行转型债券的积极性不高；目前（低碳）转型债券市场的规模较小，流动性受限，在一定程度上也不利于（低碳）转型债券市场持续发展。
目前，现有绿色债券市场主要关注以《绿色债券支持项目目录》《绿色产业指导目录》中的新能源发电、电动车、污染防治等为代表的典型绿色的项目，较少涉及到高碳高污染企业向低碳转型的项目。而我国煤电、钢铁、建材、有色、造纸、化工、石化、航空等尚不符合绿色标准的高碳行业仍占绝大多数，在双碳目标背景下，这些行业向低碳、零碳的转型是未来转型的主体。因此发展（低碳）转型债券市场，以引导社会资本、私营部门资本参与到全国转型经济活动当中十分重要。针对（低碳）转型债券市场目前面临问题，应加快构我国建转型金融标准体系，明确转型金融的概念和原则，推出重点行业的转型金融标准，并不断丰富覆盖行业范围。同时，完善配套机制，防范“假转型”风险，鼓励地方制定细化的评价管理办法，提升投资人和发行主体对转型经济活动的识别能力。同时，监管机构可出台更多针对发行端及投资端的实质性激励政策，扩大（低碳）转型债券的发行成本优势，培育吸引更多（低碳）转型债券的投资者进行二级市场交易，提升市场的积极性。 未来，伴随着相关政策的持续推进，低碳转型市场需要不断扩容，纳入更多不同行业类型发行主体，同时充分引导更多民间资本，拓宽转型项目融资渠道，进一步降低融资成本，促进企业转型发展，助力我国双碳目标的实现。
特别说明：
本文所述（低碳）转型债券指国内发行的贴标（低碳）转型债券。本文所述绿色债券指国内发行的贴标绿色债券，包含碳中和债、蓝色债券等子品种。
本文数据来源为中诚信绿色债券数据库、金融终端东方财富Choice和万得Wind。
本文（低碳）转型债券发行成本观察统计方法为：可比同类债为“当天发行（以发行起始日期记为债券发行时间）、同品种、同债券级别、同期限债券”，若（低碳）转型债券未披露债项评级信息，则以（低碳）转型债券发行主体评级信息作为替代，与市场同类无债项评级的主体评级信息进行比较；样本券不包括私募发行债券、资产证券化产品、地方政府债以及1年期以下（低碳）转型债券（包括超短期/短期融资券、短期公司债等）；样本券期限为含权债期限进行比较，如有含权债特殊期限说明如X+n，则该品种下X、X+n视为同一可比较债券；样本券不比较可续期公司债、企业永续债、金融机构永续债等。
本文（低碳）转型债券发行成本观察中，鉴于纳入的（低碳）转型债券样本数量依然较少，发行成本分析易受市场波动和个券极值影响，相关分析存在一定局限性。
本文数据均按照债券发行起始日进行统计。
